2018年8月8日 星期三

為什麼通脹和通縮會影響消費和投資

關於通縮和通脹對投資的影響,最正統的思想來自巴菲特在1977年的一篇文章《How inflation swindles the equity investor 》。要讀懂這篇文章,只需要高中的經濟學知識。核心內容很簡單:

什麼是投資?

股票和債券投資,是將投資者的錢用借或參股的方法,轉移到需要錢的企業手上。這些企業用錢去做生意,獲得利潤,然後用股息或債息方法每年向投資者分紅。

收益有多少?

股票投資者的收益就和企業生意成長和回報有關係,以上市公司平均股本回報率(ROE)來說,達到10%左右已經算不錯。你投資$100,公司有能力在一年內賺$10,那隻股票理論上就值$110。

但這個$110是明年的價值,考慮到資金的機會成本或利率成本,今年可能只值$106或$108,所以這也是一個波動的價值。

債券投資者則跟據債劵上的條款獲得利息,和公司業績好壞無關。只要企業現金流沒有斷裂,不存在違約,債券的長期年回報率,無論如何也有一個範圍:1%-15%都有。

如何實現收益?

假設投資股票$100。企業經營每年的ROE是10%,也就是$10。公司決定派息比率100%,也就是將所有的回報都分給股東,不留一分錢。那隻股票理論值不變,仍是$100,你下一年取得利息後賣出,得到$100+$10 =$110。

公司不派息的話,股票的理論值是$110。假設市場是理性定價的,你賣出的話就得到$110,同上。

扣除通脹後的投資收益呢?

長線投資,每年賺到$10,在2000年能買到半打蛋撻,而在2018年只有舊區小店賣$10兩件,而且縮水的。這種情況不止發生在蛋撻,而是普遍消費品,都長期持續的價格上升。也就是說錢變得不值錢了,經濟學的字眼是購買力下降。所以上面的例子中,一年收益10%看起來不錯,但最後可能被通脹蠶食一半購買力。

在華人社會儲蓄率高的情況下,因儲蓄不投資和存款利率極低影響,銀行的現金儲蓄每年購買力都在下降。但既然通脹萬惡,通縮又如何?

那讓我們擁抱通縮,看看以下的情境:

今年蛋撻$5一件,下年$4.5,後年$4....手上同樣的錢,永遠在下年都可以買到更多的商品。除必要生活和日常開支,大部分人會選舉減少消費,因為同樣的錢以後可以換得更多的物品。企業收入下降,裁員,生意賺不了錢,越少人做生意,整體營商環境變差,銀行越少向外借出金錢,社會上的錢會慢慢減少,又加劇了通縮。

可以簡化成以下惡劣循環:


(圖片來源:昊天國際證券研究部)

最後經濟進入冰封狀態,這就是過去30年的日本,在90年代因為多個原因令經濟增長停頓,進入通縮時代。

純粹以資本主義的歷史和現實來說,在資本主導的經濟系統中,做生意的人才是主角。(父母不是企業家或自己不打算成為企業家的話,也但不代表沒主導權,你可以選擇訓練自己做投資者。) 這個系統中的企業家一定要賺錢,股東們又要有點回報,通縮不可以存在,太高通脹又影響投資決策和投資心理穩定性,難以計算回報。剛好維持在沒通脹沒通縮的話,萬一有什麼差池,掉進了通縮就麻煩了。所以全球發達地區都以每年穩定2-3%通脹為目標,讓企業有生意可做,投資者扣除通脹的購買力回報是正數,政府也留了緩衝調控經濟。

巴菲特在文中提到債券的問題,就是一早在合約上定下的固定收益。如果已知長遠必然通脹的話,未來得到的定額利息的購買力就會越低,所以巴菲特從來不長期持有債券。不是說債券不能價值投資。巴菲特的老師、證券分析之父Benjamin Granham有教的。只是在長期投資的情況下,既然一定有通脹,他就不會選擇債券投資。

另一方面,買股票也不是隨手買到APPLE和COCA COLA等長遠持續高增長的企業。巴菲得的文章反映了他對整個系統的透徹理解,以及作為投資者在系統的卑微角色。更重要的是,在巴菲特來說,股票投資是「the least worst option」,好過買黃金和債券,更好過不投資

總結本文:長期來說,投資企業真正的收益,來於企業的內部成長。要獲得這部分收益,只能夠通過持有股票,以及股票其背後的企業擁有權,間接成為企業一小部分的擁有人,才能享有企業長遠成長的經濟利益。

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范騅
2018年8月8日