2015年8月24日 星期一

巴菲特:如何面對投資長河中的暴跌時刻 (轉載)

   成功的選股者和股市下跌的關係,就像明尼蘇達州的居民和寒冷天氣的關係一樣。你知道股市大跌總會發生,也為安然度過股市大跌事前做好了準備。如果你看好的隨其他股票一起大跌了,你就會迅速抓住機會趁低更多地買入。

1929年,這一年美國股市崩潰,這一年歷史上最嚴重的經濟危機開始,這一年一個叫沃倫·巴菲特的孩子受孕了。

巴菲特曾說他非常喜歡1929年,並且始終對1929年的股市崩潰有一種親切感,因為那是他生命的起點(巴菲特說他是在19291130日左右受孕的),而且他的父親是當時的一位股票經濟人。如果說起緣分,那麼巴菲特看起來真的是和股市暴跌有緣。巴菲特共遇到過四次股市暴跌,其中三次標普500指數跌幅過半。

巴菲特的面對暴跌的經驗可以歸納為:淡定。

第一次,19731月到197410月暴跌50%

1973111日,S&P500指數最高121點。

1974104日,S&P500指數最低60點。

股市暴跌,就像發生火災一樣,所有人都想趕快逃離,紛紛不計成本,低價拋售。

巴菲特卻非常淡定,從從容容出手,大膽買入。

他早在19699月就退出股市,然後一直抱著現金,等待估值過高的股市暴跌。連他自己也沒有想到,雖然一年之後的1970526日股市最低跌到68點,但又迅速反彈,連續上漲兩年多,1973111日,S&P500指數最高121點。之後才開始下跌,直到1974104日,S&P500指數最低60點。巴菲特等待暴跌,一等就是5年。

等了那麼久,終於到了出手的時機。巴菲特在接受《福布斯》的記者訪問時說:“我覺得我就像一個非常好色的小夥子來到了女兒國。投資的時候到了。”

這次巴菲特面對暴跌的啟示是:不要低估市場的瘋狂,高估值持續的時間可能很漫長,等待市場恢復理性的過程不會一帆風順,其間要淡定,有耐心,因為可能要等上幾年。

第二次,19878月到198710月暴跌36%

這一次股市跌得快,反彈也快,結果巴菲特只能遺憾沒有時間“讓子彈飛”。面對暴跌匆匆而來又匆匆而去的投資機會,巴菲特仍然非常淡定,因為他相信下一次機會還會來,只要耐心等待。

1987年度致股東的信中,巴菲特回顧大跌:

“對於伯克希爾公司來說,過去幾年股票市場上實在沒有發現什麼投資機會。198710月,確實有幾檔股票跌到了讓我們感興趣的價位,不過還沒有買到對組合具有影響意義的數量,它們就大幅反彈了

“到1987年底,除了作為永久性的持股與短期套利的持股之外,我們沒有其它任何大規模的股票投資(5000萬美元以上)。不過你們可以放心,市場先生將來一定會提供投資機會,而且一旦機會來臨,我們十分願意也有能力好好把握住機會。”

這次巴菲特得到的啟示是:有時暴跌來也匆匆去也匆匆,讓你無法抓住抄底良機,對此同樣要淡定,不要因為試圖把握住每一次機會而自責甚至投資行為失控。

暴跌後第二年機會來了,巴菲特開始大量買入可口可樂,到1989年,兩年內買入可口可樂10億美元,1994年繼續增持後總投資達到13億美元。1997年底巴菲特持有可口可樂股票市值上漲到133億美元,10年賺了10倍。

第三次,20003月到200210月暴跌50%

巴菲特早就預言,科技網路股推動的這波股市大漲後泡沫必然破裂。儘管股市三年跌了一半,巴菲特卻並不急於抄底,因為他想買的很多股票還不便宜。

2002年度致股東的信中,在暴跌之後,巴菲特依然非常淡定:

“在股票投資方面,我們仍然沒有什麼行動。查理跟我對於伯克希爾公司目前主要的持股感到越來越滿意,因為這些公司的收益在增長,而與此同時市場對其估值卻進一步降低。”

不過現在還無意增持這些股票。雖然這些公司的前景良好,但我們並不認為其內在價值被市場低估。

同樣的結論也適用於大多數的股票。儘管股市連續3年下跌,從而大大增加了股票的吸引力,但只有很少的股票能讓我們稍有興趣而已。這一令人不快的事實正好表明了在大泡沫時期股市對於股票的瘋狂高估。不幸的是,狂飲的酒越多,宿醉的夜越長。

“查理跟我現在對於股票退避三舍的態度,並非與生俱來的。我們熱愛擁有股票,如果是以具有吸引力的價格買入的話。

在我61年的投資生涯中,其中約有50年中都有這樣的機會出現。今後也一定會有很多類似的好年份 (指下跌而提供買入的年份)但是,除非發現至少可以獲得10%的稅前收益率(繳納企業所得稅後6.5%7%的收益率)的概率非常高時,否則我們寧可閑坐在一邊觀望。”

2003年巴菲特終於開始出手,買入中石油。2005年大量買入,投入股市資金規模從2002年底的90億猛增到160億。

巴菲特第三次面對暴跌的啟示是:暴跌後有些股票未必便宜,抄底也要淡定。

因為即使是股市大跌一半,並不代表你想買的股票也大跌一半,而且有些股票即使大跌一半也未必便宜。

第四次,200710月到20093月暴跌58%

在市場恐懼氣氛最大的時候,20081017日,巴菲特在《紐約時報》上發表文章,公開宣佈:我正在買入美國股票。

在文章中他再次重申他的投資格言:在別人貪婪時恐懼,在別人恐懼時貪婪。

他在2009年度致股東的信中說暴跌時要貪婪到用大桶接:“如此巨大的機會非常少見。當天上下金子的時候,應該用大桶去接,而不是用小小的指環。”

巴菲特過去兩年接金子的大桶有多大呢?“2008年初,我們擁有443億美元的現金資產,之後我們還留存了2007年度170億美元的營業利潤。然而,到2009年底,我們的現金資產減少到了306億美元(其中80億指定用於收購伯靈頓鐵路公司)

巴菲特之所以能夠在金融危機的暴跌中如此淡定地大規模投資,關鍵在於他對於價值投資的堅定信仰:“過去兩年對真正的投資者來說是最理想的投資時期,恐懼氣氛反而是投資者的好朋友。那些只在根據市場分析人士做出樂觀分析評價時才買入的投資者,為了毫無意義的保證付出了嚴重過高的價格。最終在投資中起決定作用的是你支付的價格和這個公司在未來十年或者二十年的盈利之間的差額,不管你是整體收購,還是只在股市上買入這家公司的一小部分股份。”

巴菲特第四次面對暴跌的啟示是:暴跌越狠抄底越狠。 

巴菲特說,投資最重要的是理性。

但股票投資中,最困難的就是保持理性,尤其是在暴漲和暴跌中保持理性。

彼得·林奇:暴跌時如何安撫自己那顆恐懼的心

每當股市大跌,我對未來憂慮之時,我就會回憶過去歷史上發生過40次股市大跌這一事實,來安撫自己那顆有些恐懼的心,我告訴自己,股市大跌其實是好事,讓我們又有一次好機會,以很低的價格買入那些很優秀的公司股票。

也許未來還會有更大的股市暴跌,但是既然我根本無法預測何時會發生股市暴跌,而且據我所知,和我一起參加巴倫投資圓桌會議的其他投資專家們也無法預測,那麼何以幻想我們每個人都能夠提前做好準備免受暴跌之災呢?在過去70多年歷史上發生的40次股市暴跌中,即使其中39次我提前預測到,而且在暴跌前賣掉了所有的股票,我最後也會後悔萬分的。因為即使是跌幅最大的那次股災,股價最終也漲回來了,而且漲得更高。

股市下跌沒什麼好驚訝的,這種事情總是一次又一次發生,就像明尼蘇達州的寒冬一次又一次來臨一樣,只不過是很平常的事情而已。如果你生活在氣候寒冷的地帶,你早就習以為常,事先早就預計到會有氣下降到能結冰的時候,那麼當室外度降到低於零度時,你肯定不會恐慌地認為下一個冰河時代就要來了。而你會穿上皮大衣,在人行道上撒些鹽,防止結冰,就一切搞定了,你會這樣安慰自己——冬天來了,夏季還會遠嗎?到那時天氣又會暖和起來的!

成功的選股者和股市下跌的關係,就像明尼蘇達州的居民和寒冷天氣的關係一樣。你知道股市大跌總會發生,也為安然度過股市大跌事前做好了準備。如果你看好的隨其他股票一起大跌了,你就會迅速抓住機會趁低更多地買入。

1987年股市暴跌之後,道鐘斯指數曾經一天之內下跌了508點,那些投資專家們異口同聲地預測股市要崩潰了,但是事後證明,儘管道鐘斯指數暴跌1000點之多(從8月份指數最高點計算跌幅高達33%),也沒有像人們預料的那樣股市末日來臨。這只不過是一次正常的股市調整而已,儘管調整幅度非常大,但也只不過是20世紀13次跌幅超過33%的股市調整中的最近一次而已。

從此之後,雖然又發生過一次跌幅超過10%的股市大跌,也不過是歷史上第41次而已,或者這樣說,即使這次是一次跌幅超過33%的股市大跌,也不過是歷史上第14次而已,沒有什麼好大驚小怪的。我經常提醒投資者,這種股市回檔不可避免,總會發生的,千萬不要恐慌。

每當股市大跌,我對未來憂慮之時,我就會回憶過去歷史上發生過40次股市大跌這一事實,來安撫自己那顆有些恐懼的心,我告訴自己,股市大跌其實是好事,讓我們又有一次好機會,以很低的價格買入那些很優秀的公司股票。

2015年8月22日 星期六

夠便宜了嗎?

  全球股市都在跌。中國六月開始跌,原因可能是升得太急太高。美國七月開始跌,原因不明,今星期跌幅是08年以來最大的。歐洲因為希臘總理辭職又跌。日本GDP和出口意外倒退所以下跌。韓國因為和北韓開火和出口不滯又跌。中國和東南亞貨幣暴跌,資產被賤賣,又跌。台灣股市和台幣也一起跌了一成。

  香港呢?在以上任何一個地方有壞消息時,都會一起跌。之前有篇後有感說恐慌與機會,現在值得開始回味。七至九月是上市公司發上半年業績的高峰期,我留意到一些公司業務爆發式增長,業性是公用事業,有極高壟斷力和穩定性,但股價也跌了一半。當然業績大倒退的隨處可見,可能要開始研究誰能最快站起來。

  近來都沒什麼心機看投資書,手邊放著那本Super Freakonomics算是十分輕鬆的讀物。自從七月九號我將僅餘的三成資金全放到股票上,成功抄底,我發現書本雖然有用,但遠遠及不上耐性。恆指前幾日跌穿了上月底部,但我手上的股票還比上次高兩三成。這次經歷十分難得,讓我明白巴菲特為什麼長期保持幾百億的淨現金願意每年蝕幾%的通脹。負面消息每幾月一次小的,危機每幾年一次大的,買的便宜的話,短期回報至少五成,長遠更恐怖:

  假設一間成長型公司10年後股票能到達10元,現在市況好的話股價2元,但恐慌時就跌到1元或以下。如果2元買入,回報可達5倍,但1元買入就有10倍。一間正常運作,業務有增長的公司,在恐慌時跌去一半,十分常見。只是恐慌不常見,之前的我沒有意識到恐慌有多寶貴,也沒耐性等。5倍的回報代表原本用1年工作累積的儲蓄,可以升值至相等於5年工作的儲蓄,變相打少了4年工,賺了4年。能買便宜一點,多翻幾倍,就不是賺了4年,而是9年。

  9年是什麼概念?22歲畢業,40歲退休的話,只有兩個9年。有人可能打算70歲才退休,那多了3個9年可以打工賺錢,買貴了也沒什麼所謂。工應該要返,但每天上班下班迫地鐵巴士,返到70歲?你返埋我果份。

  買股票買得便宜,買到的是時間。要好好計劃如何出手,有預感今次恐慌來得慢也去得慢,全球經濟在三至五年內沒什麼看頭,一切都是媒體的煙幕。

2015年8月13日 星期四

記事三則

股票可以不看,但新聞不可不知,尤其近幾日發生的大事。

一、巴郡收購Precision Castparts
老巴年年都有大作,繼上年收購Heinz和合併Kraft,昨天落實收購全球最大高端機器部件製造商之一的Precision Castparts。公司七成收入來自航天工業部件,客戶包括美軍,各大飛機,火箭,航空設備製造商,其餘來自能源和一般工業公司。高端工業一般需要高競爭力,也不會打價格戰,生意來說是優質的。我幾年前知道這公司的原因,是巴郡早已持有它幾%的股份,但從沒想像過會提出全購和私有化,作價是372億美元,現金付百多億,借款二百多億。

巴郡暫時有600多億的現金,單這一筆交易就要消耗百多億,規模之大,前所未見。以性質來說,業務是高端工業,而老巴最為人津津樂道的成功投資大多為消費品類,有很多人說老巴真的老了,已經看不懂大局,沒法再投資能高增長的消費品,而轉向工業生產等原本就大型的而穩健的公司,令巴郡增長不如以往。

另一點是,美股已從2009年反彈多年而今,我不懂是貴是平,但在這個時點要作出如此大手筆買入,即使是一間好公司,也似乎不是老巴的作風,因為現在並沒有企業賤賣。要做股神,理應等到股災,只在賤價時出手,要賺賺最盡,幾百億美元市值的公司,又不會有人跟老巴搶的。

      二、Google架構重組
      這件事也跟老巴有點關係。話說Google除了互聯網和搜索業務,還有無人車,無人機,醫療,機械人等新業務。這些業務並未成熟和足以商業化,沒有現金流,對投資者來說難以定價,對GOOGLE的管理層來說也十分頭痛。是次重組,就將所有GOOGLE旗下的業務分拆出來,水平式直屬於新成立的Alphabet Inc. 所有子公司,包括GOOGLE,都會有自己的CEO,並獨立向Alphabet的掌舵人負責。這種管理模式就跟巴郡完全一樣,新業務不會被舊業務的固有思維或任何限制束縛,各分享母公司的資源但又獨自發展。企業架構的進步在我眼中比一兩季的業績升跌重要得多,可惜GOOGLE股價還未有經歷大跌,希望時間和耐心能給我機會。

      三、人民幣官方價單日大跌2%
      老媽子定期會把家用換成人民幣,償還買樓的首期給舅父,所以又在吵吵嚷嚷,早前換貴了幾百大元。其實人民幣自05年以來隨著中國經濟起飛而升值,到現在足足有3x%匯率是千萬個因素的總和,但以我看書融會貫通所得,最主要原因還是國家相對的經濟前景。相對這個概念很重要,卻沒有書能重點指出。中國十年前靠出口貨物賺錢,賺到了外幣,要換成人民幣才能在自己地方花,人民幣需求上升,市面上的人民幣少了,人民幣自然上升。如果企業賺錢能力越高,投資者越想買它們的股票,同樣要把外幣換成人民幣。中國的資本進出並不自由開放,但自貿港,QFII加上香港雙重身份,都提供足夠機制讓全球不斷買入人民幣作不同用途。人民幣價錢是官方定的,並不是市場定的,所以十幾年來經常說要市場化,就是把定價權留給市場供需兩方。當然國家不是傻的,人民幣要不斷升值,還配合緊縮的貨幣政策,高存準高利率,才能將平衡不斷增加的貨幣需求。

      這兩年一切都反了過來。我經常說中國在轉型,前十年由低收入國家轉成中收入國家,人的收入多了,代表他們的工資高了,生產商成本高了,貨物也要賣貴一點,競爭力不如越南,柬埔寨和泰國等低收入國。人們收入多了,消費能力也高了,用人民幣換成外幣,出不出國旅遊的都只買外國製造。工業產品賣不出了,鬼城也起太多了,經濟找不到增長點所以放緩了,外國投資者開始抱著雙手不買中小型股票了。這一切都在2013年中開始。為什麼人民幣隔了兩年才真正被調整?看來官方已敗陣,上段的神話不再,而經濟轉型也不可能一時三刻能完成,重拾明顯增長仍要時日。早前的減息降準已證明拐點的出現。

      美國的情況也很差,但相對於中國就好得多。我喜歡用least worst一詞去形容美國,因為最不那麼差就足夠維持大哥地位。美國加息的風越吹越烈,對美元升值預期也日漸濃厚。人民幣自匯率改革以來,採用二戰後布雷頓森林體系的方法,和美元掛勾並允許在某水平上下浮動。如果兩國相對經濟前景的差異擴大,必然反映在匯率水平之上,七十年代的美元危機布雷頓森林體系破滅,便是最好的歷史教材。中美兩國現今的狀況如何支撐固定的匯率水平?人民幣匯率下跌在意料之中,我從來都只留一千幾百北上之用,傻仔才會做人民幣定存,中國不斷降息,連匯價都要蝕埋。


      自上月中出遊台北,就放縱了整個月,沒看幾本書。既然學有所用,要盡快重新上路了。